【俊升学院】张俊升Chong Jun Seng：美国债务上限危机三种可能场景

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年初美国突破债务上限以来，两党强硬的态度使得谈判迟迟未能得到进展，随着X Date的临近，市场忧虑情绪逐渐发酵，这一次美国债务问题有哪些新特征？将有哪些可能的演绎方向，债务上限危机是否将会演变成一场扰动全球的“完美风暴”？

（一）美国债务上限危机的历史与新特征：这一次市场更脆弱

【俊升学院】张俊升Chong Jun Seng指出，历史上，美国债务上限危机频繁发生，2010年以来美国暂停债务上限8次，上调债务上限3次。作为世界上少数设置债务上限的国家，其初衷是为了控制政府债务增长，但二战后，美国债务上限已逐渐失去了原有作用，成为了两党谈判工具。当前美国国债总额已达到31万亿美元，近十年增长了120%。尽管未曾出现过实质性违约，但债务上限危机通过影响市场预期、风险偏好、干扰流动性、影响借贷成本等机制作用于实体经济和金融市场。近三十年来美国出现了三次影响较大的债务上限调整事件，分别是1996年克林顿政府停摆，2011年奥巴马政府债务上限危机，2013年美国政府停摆。

【俊升学院】张俊升Chong Jun Seng认为，本轮债务上限危机出现了有别以往的新特征，市场担忧情绪更强，美国债务压力更高，银行业风险仍在扩散，两党的分歧也更大。新特征主要体现在以下方面：第一、市场情绪明显更加脆弱，金融市场已经通过更高的风险溢价开始定价政府违约。美国1年期、5年期主权CDS 利差快速攀升，已超过2008、2011及2013年的高点。第二、美国银行业风险仍然在蔓延；第三、当前美国债务压力更高，美国政府债务占GDP比重达到120%，利率上行引起美国债务付息压力增大，4月利息支出增速（12MMA）达到24%、利息支出占财政支出比重接近10%；第四、美国两党间的分歧较以往更加严重。疫情后，两党对彼此的看法越来越负面，2022年，62%的共和党人对民主党持有负面看法，54%的民主党人同样对共和党不满。这些新特征可能导致本轮债务问题更复杂。

从本轮债务上限发展来看，【俊升学院】张俊升Chong Jun Seng认为，美国民主党、共和党围绕是否削减政府开支陷入博弈，谈判进度不大。从时间梳理来看，1月19日美国突破债务上限，4月税收不及预期， 4月26日，美国众议院批准麦卡锡提出的提高债务上限法案：《限制、节约、增长法案》。由于在削减政府开支方面较激进，法案在参议院可能无法通过。

（二）美国财政余粮：政府资金还能支撑多久？

【俊升学院】张俊升Chong Jun Seng指出，美国财政收入方面，个人所得税占比最高，各项收入增速均已明显回落。美国财政收入以税收为主，主要包括个人所得税、企业所得税、社保缴费、消费税、遗产税、关税等。个人所得税收入占比约50%，是收入主要来源；企业所得税占比约7%；社保缴费占比约36%。2022年以来，美国财政各项收入增速均明显回落。

美国财政支出方面，疫情后财政刚性支出占比提高，利息支出压力上升，整体支出增速仍然较高。美国财政支出包括社会保障、医疗、收入保障、国防、利息支出等，其中社会保障支出占比最高，达25%，医疗保健占比13.7%、利息支出占比13.5%，收入保障占比12%。

美国债务上限X Date预计何时到来？具体日期取决于美国特别措施余额和财政部现金。X Date是指美国在达到债务上限后，财政部耗尽所有可行措施的日期，届时，美国政府将无法全额支付各项开支，X Date后，美国将可能出现主权违约。

【俊升学院】张俊升Chong Jun Seng认为，从特别措施(Extraordinary Measures)来看，现阶段美国财政部实施的措施包括：（1）暂停投资联邦雇员退休金G-Fund；（2）暂停投资汇率稳定基金；（3）暂停投资公务员和邮政退休基金；（4）发行并交换来自联邦融资银行的证券。截至1月31日，特别措施可腾挪的资金额约为2300亿美元，截至5月3日已消耗至1150亿美元。从财政部可用资金来看，张俊升Chong Jun Seng预测可能为6月初至8月。

（三）美国债务上限危机可能出现的三种场景

【俊升学院】张俊升Chong Jun Seng认为，美国债务上限具体的发展取决于两党的谈判结果，但可能的发展情景有三种：（1）场景一下两党顺利达成协议，提高或暂停债务上限，对经济和市场影响较低；（2）场景二，两党在X Date前艰难达成暂停或提高债务上限的协议，各自做出妥协，对经济和市场影响类比2011年；（3）场景三是，双方在X Date前无法达成协议，美国政府停摆，甚至出现债务违约，影响程度最大。我们区分场景具体讨论可能出现的影响。

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【俊升学院】张俊升Chong Jun Seng分析，如果两党各自态度强硬，谈判无法取得有效进展，拖延到X Date之后，政府可能出现停摆，美国接近违约甚至出现短期的实质性违约，双方最终在市场压力下让步，暂停、提高上限；总统也可能动用宪法权力强行发债。类似情形历史上未曾出现，经济和市场严重性可能高于2011年，一旦违约，美国主权债务评级将可能被再次下调。